10/09/2018

Valorização do dólar tem impacto limitado para dívida de empresas

Por Silvia Rosa | De São Paulo

Fonte: Valor Econômico

A alta do dólar de quase 24% neste ano em relação ao real deve ter impacto
limitado para as empresas se comparado ao período de 2015 e 2016,
marcado pelo recorde dos casos de "default". Desde então, a economia
mostrou certa recuperação e as companhias aproveitaram o momento para
reduzir o endividamento e antecipar, em boa parte, o refinanciamento de
dívidas que venciam ao longo do ano já prevendo um cenário de maior
volatilidade em função do período eleitoral. "As empresas já rolaram
grande parte dos vencimentos para os próximos 12 a 24 meses ", afirma
Altair Pereira, analista de renda fixa do Bradesco BBI.
A dívida externa das empresas era estimada em US$ 105,5 bilhões em julho
de 2018, abaixo dos US$ 108,3 bilhões de dezembro de 2017 e dos US$
119,2 bilhões do fim de 2015, e estava concentrada no longo prazo. De
acordo com o último dado do Banco Central, referente à posição da dívida
das empresas em março deste ano, de abril a dezembro de 2018 estava
previsto o vencimento de US$ 23,4 bilhões, caindo para US$ 18,2 bilhões
em 2019. O grosso (US$ 38,7 bilhões) tinha prazo de vencimento superior a
2021.
Não à toa, a taxa de rolagem de empréstimos externos das empresas em
julho ficou em 117%. Isso significa que os recursos captados superaram as
amortizações de dívida vencidas no mês. Com liquidez em caixa, muitas
empresas aproveitaram a queda do preço dos bônus no exterior para
recomprar as dívidas que venciam no curto e médio prazos. Petrobras, Vale,
Banco do Brasil, CSN, Minerva e General Shopping anunciaram ofertas de
recompra de bônus neste ano, que somaram US$ 16,7 bilhões.
Algumas companhias fizeram emissões de bônus para recomprar parte dos
papéis em mercado. A Companhia Siderúrgica Nacional (CSN) aproveitou
para alongar a dívida e emitiu US$ 350 milhões em títulos para 2023 e
recomprou os papéis com vencimento em 2019 e 2020. A Marfrig captou
US$ 1 bilhão para 2025 e usou os recursos para recomprar títulos que
venciam em 2018 e 2019.
Há casos também de empresas que aproveitaram para quitar
antecipadamente dívidas bancárias em dólar que tinham um custo maior.
A Petrobras realizou o pré-pagamento de R$ 31,8 bilhões em empréstimos
no mercado bancário nacional e internacional no primeiro semestre. Com
as amortizações, o endividamento bruto da companhia em reais recuou 2%.
Para Diego Ocampo, especialista para América latina da S&P Global, as
empresas que ainda não fizeram a rolagem dos bônus que vencem no ano
que vem não devem ter grande dificuldade para honrar a dívida. A S&P
Global não prevê nenhum default de bônus brasileiros neste ano.
A Moody's também prevê um risco menor de refinanciamento da dívida das
empresas brasileiras neste ano. Em 2017, 26% das 39 empresas analisadas
pela agência de classificação de risco apresentavam alto risco de liquidez.
Mais da metade destes emissores com risco elevado de financiamento, no
entanto, acessaram os mercados de capitais para refinanciar suas dívidas
no começo deste ano, reduzindo o percentual de empresas com alto risco
de liquidez para 13%. "As empresas conseguiram se refinanciar e o volume
que tem para vencer em bônus até 2019 é de emissores conhecidos como
Petrobras e Marfrig, que não têm ratings baixos", diz Carolina Chimenti,
vice-presidente assistente da Moody's.
Grande parte dos vencimentos de bônus está concentrada no setor
financeiro, que capta recursos no mercado para financiar novos
empréstimos. Caixa, BNDES, Banco Daycoval e Banco do Nordeste têm
operações a vencer até o fim do ano que vem.
A Caixa possui duas emissões de bônus, uma de US$ 1,25 bilhão que vence
no mês que vem e outra de US$ 1,3 bilhão para maio de 2019. "A princípio,
a Caixa não deve rolar os bônus, promovendo o pagamento integral, tendo
como motivação a possibilidade de captação de recursos a preços mais
atrativos no mercado brasileiro", informou o banco.
O Banco Daycoval também informou que deve quitar a emissão de US$ 500
milhões que vence em 2019. "Dado o alto nível de liquidez do banco, a
dívida em dólares será paga", informou o banco, por meio de nota. O
Daycoval ainda afirmou que, se optar por rolar a dívida, deve fazer isso no
mercado local, onde o custo de financiamento está mais barato.
Já o BNDES informou que a decisão de refinanciamento do bônus depende
da atratividade das condições do mercado externo e da demanda por
recursos em moeda estrangeira.
A Minerva é destaque entre as empresas com vencimento no exterior no
curto prazo, com US$ 850 milhões em bônus para 2019. A companhia de
alimentos chegou a recomprar cerca de US$ 53 milhões em papéis com
vencimentos para 2026 e 2028, e no início do ano planejava fazer uma
emissão para recomprar bônus perpétuos. Mas, devido à piora das
condições de mercado, acabou cancelando a operação. "O mercado
externo não fechou para novas emissões, é só uma questão de preço",
ressalta Philip Searson, responsável por renda fixa internacional no
Bradesco BBI.
Segundo relatório do Bradesco, o percentual da dívida em moeda
estrangeira das 60 maiores companhias brasileiras de capital aberto no
primeiro trimestre deste ano era de 29%, mesmo percentual estimado para
segundo trimestre e que representa um ligeiro aumento em relação aos
28% do mesmo período do ano passado.
Apesar de a dívida em reais ter aumentado com a desvalorização cambial,
Pereira, do Bradesco, destaca que grande parte das companhias com dívida
em dólar, como é o caso da Minerva, possuem "hedge" natural, pois são
exportadoras que geram receitas em moeda estrangeira.
No grupo das empresas que não têm receita em dólar, segundo os analistas,
a maioria buscou fazer hedge para a dívida externa. Há exceções. De acordo
com analistas, entre as mais expostas estão Sabesp e Cemig.
A Sabesp tinha em junho 48,6% da dívida total de R$ 13,2 bilhões em moeda
estrangeira, sendo a maior parte em dólar e com organismos multilaterais.
Segundo o superintendente de captação de recursos e relações com
investidores da Sabesp, Mário de Arruda Sampaio, como o custo desse
passivo externo, de 3,3% ao ano, está abaixo do custo médio da dívida local,
de 8,5%, e o vencimento é de longo prazo, a empresa optou por não fazer
hedge cambial. "Fazer o hedge reduziria o lucro em torno de R$ 325
milhões", diz, referindo-se à economia com a diferença de juros.
Pereira, do Bradesco, destaca que, apesar de não contar com o hedge
cambial, a alavancagem financeira da empresa é baixa. Segundo Sampaio,
a dívida está em torno de 2,5 vezes o Ebtida (lucro antes de juros, impostos,
depreciação e amortização), abaixo do teto previsto para a companhia, de
3,5 vezes. "Para descumprir esse limite, o dólar teria ir para R$ 7,2", diz.
Outra forma de a companhia mitigar o risco cambial, segundo Sampaio, é
manter o caixa elevado. Em junho, ele era de R$ 2,8 bilhões. "Temos caixa
suficiente para pagar as obrigações financeiras neste ano", diz. Ele afirma
que a companhia ainda pode recomprar ou rolar antecipadamente os US$
350 milhões em bônus que vencem em 2020.
A alta do dólar, contudo, tem impacto contábil para o balanço da empresa.
"Isso eleva a despesa financeira e diminui o lucro, mas esse efeito tende a
se diluir no longo prazo", pondera Sampaio.
Já no caso da Cemig, a empresa fez hedge cambial, mas ele não elimina
totalmente o risco dea dívida de US$ 1,5 bilhão em eurobonds. Em relatório
divulgado na semana passada, os analistas do Itaú BBA destacaram que a
empresa fez um hedge com vencimento em 2024 para proteger a dívida
para uma cotação de dólar entre R$ 3,25 e R$ 5,00. No entanto, o dólar a
termo para esse prazo já atingiu a cotação de R$ 6. Se o dólar permanecer
nesse nível, isso teria, segundo os analistas, um efeito negativo contábil de
R$ 750 milhões no valor presente líquido da Cemig para 2018.
A Moody's apontou em relatório, contudo, que o pagamento de R$ 1,1
bilhão do governo federal para a empresa ajuda a reduzir o risco de liquidez
e elevou o rating da companhia para "B2".
No setor aéreo, em que a variação do câmbio costuma ter impacto no custo
das empresas, Ocampo, da S&P, afirma que a Gol está mais exposta que
outras empresas. "A Latam tem um mix de receita em moeda estrangeira
com os voos internacionais maior, e consegue amenizar mais esse
impacto", diz Ocampo.
A Gol tinha em junho uma dívida de R$ 8,032 bilhoes, sendo cerca de 70%
em dólar. A empresa teve uma perda contábil de R$ 1 bilhão no segundo
trimestre com variações cambiais e monetárias.
De forma geral, o analista da S&P não vê o vencimento das dívidas em dólar
no curto prazo como preocupante quando comparado com 2015 e 2016. O
cenário econômico hoje é melhor do naquele período, em que a recessão
econômica, o avanço da operação Lava-Jato e a queda do preço de
commodities atingiram mais fortemente alguns setores como de
construção e de açúcar e álcool. "O horizonte de necessidade de
refinanciamento das empresas brasileiras é bastante confortável", ressalta
Ocampo.